Vidste du?

Hvert kvartal udgiver vi i samarbejde med vores porteføljeforvalter Danske Bank Asset Management en markedskommentar. Her beskriver vi hvilke faktorer der har haft indvirkning på vores investeringsafkast i det forgange kvartalt - samt indikerer hvilke forventninger vi har til det kommende kvartal

Markedskommentar Q3 - 2023 Overblik

Lange obligationsrenter når nye højder – voodoo eller logik?

Det globale opsving lever videre, dog med betydelige regionale forskelle. Inflationen i USA og Euroland aftager yderligere, mens væksten i Kina tager en smule til. Stærke arbejdsmarkeder og for høj inflation kræver stadig stram pengepolitik i lang tid og holder specielt de korte renter høje. Opsvinget holder hånden under aktier, men det afgørende spørgsmål på den korte bane er, om de lange renter skal endnu længere op?

Det vigtigste tema i 2023 har været den amerikanske økonomi, der fortsat nærmest nægter at gå i den negative udvikling, flertallet af økonomer nu har forventet i over et år. Tværtimod synes væksten solid og – set fra overfladen – måske endda decideret stærk trods centralbankens kraftige anstrengelser for at sikre en periode med lav vækst for at dæmpe det inflationære pres. Aftagende inflation medvirkede dog til signaler fra den amerikanske centralbank, Federal Reserve, om, at renteforhøjelserne nærmer sig afslutningen.

I Euroland synes væksten derimod at være svækket markant, hvilket var en medvirkende årsag til, at den Europæiske Central Bank, ECB, i september signalerede, at renteforhøjelserne er sat på pause. I hvert fald for en stund. Kina kæmpede videre med udfordringerne fra den svage byggesektor, men under overfladen lader det til, myndighederne er varsomme med at lempe den økonomiske politik af frygt for at stimulere en sektor, der er i strukturel nedgang.

Væksten i Kina var overraskende lav i tredje kvartal, om end der var spæde tegn på, at den var begyndt at stabilisere sig. Den lave vækst og de store udfordringer i bolig- og byggesektoren betød dog, at de negative nyheder piblede frem især relateret til netop byggesektoren. Det var den primære årsag til, at myndighederne talte med store ord omkring forestående økonomisk lempelse og såvel i juli som august annoncerede nye tiltag for at stoppe boligsektorens tilsyneladende frie fald. Helt afgørende er det dog, at myndighederne tilsyneladende siger et og gør noget andet. Data for juli og august viste nemlig, at kreditgivningen, som traditionelt har været Kinas vigtigste økonomiske værktøj, faldt.

Vores forventning er fortsat, at skaden på økonomien fra den historiske stramning i pengepolitikken er relativt lille, hvorfor der ikke åbner sig betydelig ledig kapacitet i økonomien. Trods den seneste bedring i inflationen og vores forventning om mere af den slags fremadrettet, fastholder vi derfor vores mantra om, at der er behov for stram pengepolitik i lang tid fremover symboliseret ved kun moderate rentenedsættelser sent i 2024 og gennem 2025.

ECB er nu blevet enig med sig selv om, pengepolitikken er stram nok indtil videre. Det skyldes selvfølgelig, at inflationen er på vej ned, men det skyldes sandsynligvis i højere grad, at den seneste svaghed i økonomien kommer bag på ECB.

Det er derfor på vækstsiden, at den umiddelbare usikkerhed ligger. Væksten er aftaget mere, end vi forventede, og forbliver på den korte bane sandsynligvis lav. Kombinationen af lav vækst, moderat afmatning på arbejdsmarkedet og lavere inflationen bør derfor betyde, at ECB har ramt toppen og bliver der. Vi anerkender dog den lille risiko for, at ECB ikke desto mindre ser sig nødsaget til at hæve renten yderligere. Og vi understreger igen, at hvis væksten viser sig stærkere end ventet, eller inflationen ikke aftager hurtigt nok, kan ECB sagtens løfte renten igen og potentielt ad flere omgange. Derfor forbliver vores mantra – også for eurområdet – at der er behov for stram pengepolitik i lang tid.

Nervøsiteten omkring Kina er stadig høj, og usikkerheden knytter sig først og fremmest til det stadig meget svage boligmarked. Væksten har været lavere end ventet i tredje kvartal, men den viser dog tegn på at være stabiliseret på et lavt niveau. Vores langsigtede forventninger til Kina er stadig ret pessimistiske.

Globale aktier er stadig dyrt prissat efter vores vurdering og tilbyder aktuelt ikke den risikopræmie, som de bør for en langsigtet investor. I øjeblikket anskuer vi det amerikanske aktiemarked som ca. 10% for dyrt prissat, mens aktier i Euroland er tæt på fair prissat efter den seneste periodes svaghed. Får vi ret i vores vurdering om en periode med vækst under trend uden den store skade på arbejdsmarkederne, bør aktierne kunne fastholde denne prisfastsættelse og – når der er mere ro på de lange renter – stige en smule som refleksion af moderat indtjeningsvækst. Og vi ser stadig en betydelig sandsynlighed for, at aktier bliver markant dyrere endnu, hvis specielt den amerikanske økonomi ”lander blødt”, som vi længe har argumenteret for. Overordnet set forventer vi aktiestigninger på 5-10% på 12 måneders sigt, men konkluderer, at det kræver stabilitet i lange renter på den korte bane.

Vi venter moderate rentefald på tværs af løbetiderne over de kommende 6-12 måneder i såvel USA som Euroland, i takt med inflationen aftager yderligere, presset på arbejdsmarkederne mindskes, og centralbankerne kan erklære den nuværende stramningscyklus for overstået og se frem mod moderate rentenedsættelser sent i 2024 og ind i 2025.

Kina er stadig nøglen til de nye markeder, selvom der selvfølgelig er mange andre vigtige aspekter i den aktivklasse. Hvad angår aktier, vurderer vi, at kinesiske aktier er prissat til den billige side. Konkret er vores vurdering, at det kinesiske aktiemarked er undervurderet med 5-10% og derfor tilbyder en risikopræmie lidt over det langsigtede rimelige niveau. Men usikkerheden er høj om såvel sådanne langsigtede betragtninger som de geopolitiske udsigter.

Markedsudvikling

Udviklingen på de finansielle markeder – når godt nyt er dårligt nyt

De stærke amerikanske nøgletal og beskeden fra Federal Reserve skabte betydelige problemer for aktier, der efter pæne stigninger i starten af kvartalet blev sendt til tælling i både slutningen af juli og starten af august og igen i september. Således faldt det globale MSCI-aktieindeks med 2,4% for kvartalet. For året som helhed er det globale indeks oppe 11,6% i lokal valuta.

Samtidigt steg de korte obligationsrenter på forventningen om øget og forlænget behov for pengepolitisk stramning. Hvad vigtigere var, steg også de mellemlange og lange obligationsrenter betydeligt specielt i USA som reaktion på den overraskende styrke i amerikansk økonomi. Stigningen i europæiske renter var mindre, men ikke desto mindre landede de på nogle af de højeste niveauer i 10-15 år.

Afkastudvikling for SISA’s investeringer

SISA Vækst 2023

Kilde: Danske Bank Asset Management

SISA VÆKST

Den del af SISA Vækst, der forvaltes af Danske Bank Asset Management, havde i tredie kvartal 2023 et negativt afkast på -1,30%. Den overordnede allokering til aktier udgjorde godt 64,3% ved kvartalets udgang, mens omkring 35,7% var investeret i obligationer og en kontantbeholdning.

SISA Stabil 2023

Kilde: Danske Bank Asset Management

SISA STABIL

Den del af SISA Stabil, der forvaltes af Danske Bank Asset Management, havde i tredie kvartal 2023 et negativt afkast på -1,36%. Den overordnede allokering til aktier udgjorde 22,8% ved kvartalets udgang, mens 77,3% var investeret i obligationer og en kontantbeholdning.

Vores investeringsstrategi og -principper samt etiske regler er nærmere beskrevet under afsnittet Investeringer

Hver måned ajourfører vi kursudvikling og afkast af vores samlede investeringer under afsnittet Afkast

Du finder vores uddybende markedskommentar - som kun udgives på dansk - under Publikationer/Markedskommentar